1. Приобретая акции, не зарегистрированные в Комиссии по ценным бумагам и биржам США, покупатель должен предоставить в Комиссию письменное заявление о том, что акции приобретены в качестве инвестиций целью и не предназначены для перепродажи. 2. См. справочникMoody’s(показатели облигаций с рейтингом ААА и акций промышленных компаний). Глава 1. Инвестиции и спекуляции: выбор разумного инвестора 1. Benjamin Graham, David L. Dodd, Sidney Cottle, and Charles Tatham,Security Analysis(McGraw-Hill, 4th. ed., 1962). Репринтное издание книги «Анализ ценных бумаг» 1934 г. было выпущено в 1996 г. издательством McGraw-Hill. 2. См. Lawrence Chamberlain,Investment and Speculation(1931 г.). 3. Опрос общественного мнения проводила Федеральная резервная система. 4. Издание 1965 г., с. 8. 5. При условии, что максимальная ставка налога на дивидендный доход, который платит рядовой инвестор, составляет 40 %, а налога на прибыль от прироста капитала – 20 %. Глава 2. Инвестор и инфляция 1. Написано до того, как президент Никсон в августе 1971 г. заморозил цены и зарплаты, а затем приступил к реализации второго этапа своей реформы. Дальнейшее развитие событий, судя по всему, подтверждает нашу правоту. 2. Норма прибыли на акции 425 промышленных компаний, входящих в расчет фондового индекса Standard & Poor’s, составляла примерно 11,5 % (расчет производился по стоимости активов). Это частично объясняется включением в расчет индекса акций крупной высокодоходной корпорации IBM, не входящей в число 30 компаний, акции которых входят в расчет фондового индекса Доу – Джонса. 3. Данные компании American Telephone & Telegraph, опубликованные в 1971 г., свидетельствуют о том, что тарифы на услуги телефонной связи для населения в 1970 г. были немного ниже, чем в 1960 г. 4. См.The Wall Street Journal,октябрь 1970 г. Глава 3. Сто лет фондовому рынку: пейзаж начала 1972 г. 1. Отдельные средние значения индексов Standard & Poor’s и Доу – Джонса рассчитываются для акций компаний коммунального сектора и транспортных (в основном железнодорожных) компаний. С 1965 г. рассчитывается специальный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи, учитывающий движение всех котирующихся на ней акций. 2. См. исследование, выполненное Центром по исследованию цен акций при Чикагском университете в рамках гранта Charles Е. Merrill Foundation. 3. Написано в начале 1971 г., когда индекс Доу – Джонса был на уровне примерно 940 пунктов. Противоположное мнение, преобладавшее на Уолл-стрит, опиралось на серьезное исследование, показавшее, что в 1975 г. среднее значение индекса Доу – Джонса должно было достичь отметки 1520 пунктов. Это значение соответствовало дисконтированной стоимости примерно на уровне 1200 в середине 1971 г. В марте 1972 г. индекс Доу – Джонса снова вышел на отметку 940 после временного падения до 798. (И опять Грэм оказался прав. «Серьезное исследование», о котором он писал, оказалось слишком оптимистичным для десятилетия в целом: индекс Доу – Джонса на момент закрытия не поднимался выше 1520 до 13 декабря 1985 г. –Прим. Джейсона Цвейга.) Глава 4. Основы портфельной политики пассивного инвестора 1. Более высокий уровень доходности обеспечивает такой сравнительно новый финансовый инструмент, как промышленные доходные облигации, не облагаемые налогом. Особый интерес эти облигации могут представлять для активного инвестора. Глава 5. Пассивный инвестор и акции 1. Practical Formulas for Successful Investing, Wilfred Funk, Inc., 1953. 2. Большинство математических методов анализа инвестиционных решений включают оценку риска с точки зрения среднего разброса цен (волатильности) (см., например, Richard Brealey,An Introduction to Risk and Return, The M.I.T. Press, 1969). Мы считаем, что такое понимание риска скорее вредно, чем полезно для принятия инвестиционных решений. 3. Все 30 компаний, акции которых входят в расчет индекса Доу – Джонса, в 1971 г. отвечали этим требованиям. Глава 6. Портфельная политика активного инвестора: чего не следует делать 1. В 1970 г. железная дорога «Чикаго – Милуоки – Сент-Пол – Тихоокеанское побережье» объявила о больших убытках и временном приостановлении процентных выплат по доходным облигациям. Цена 5 %-ных облигаций упала до 10. 2. Например, номинальная стоимость первого выпуска привилегированных акций компании Cities Service составляла $6, но дивиденды не выплачивались. Акции торговались по весьма низким ценам (в 1937 г. – по $15, в 1943 г., когда величина накопленных и невыплаченных дивидендов достигла $60 на акцию, – по $27). В 1947 г. эти акции были заменены на 3 %-ные облигации из расчета $196,50 за акцию, и облигации торговались уже по 186. 3. В исследовании, выполненном под руководством Национального бюро экономических исследований США, отмечается, что такие случаи действительно имели место. (Грэм ссылается на книгу Брэддока Хикмана (W. Braddock Hickman,Corporate Bond Quality and Investor Experience(Princeton University Press, 1958)). Эта книга впоследствии вдохновила Майкла Милкена (Drexel Burnham Lambert) на разработку схемы финансирования компаний с низким кредитным рейтингом за счет выпуска высокодоходных облигаций, что в конце 1980-х гг. спровоцировало волну левериджированных выкупов компаний и враждебных поглощений. –Прим. Джейсона Цвейга.) 4. Анализ репрезентативной выборки, включающей 41 акцию из справочникаStock Guide,выпускаемого агентством Standard & Poor’s, показывает, что максимальная цена пяти из них упала не менее чем на 90 %, 30 – более чем наполовину, а цены всех акций, входящих в выборку, – примерно на 2/3. Падение цен акций, не включенных вStock Guide, несомненно, было еще более значительным. Глава 7. Портфельная политика активного инвестора: что делать? 1. См. например, опубликованные в 1953 г. работы: Tomlinson, Lucile,Practical Formulas for Successful Investingи Cottle, Sindey, and W.T. Whitman,Investment Timing: The Formula Approach. 2. Компанию, демонстрирующую вполне обычные результаты, нельзя считать «компанией роста» (а ее акции – «акциями роста») только потому, что инвесторы ожидают превышения среднерыночных показателей в будущем. Это просто перспективная компания. (Грэм делает важное замечание: если «компания роста» – это компания, которую в будущем ждет процветание, то это не дефиниция, а просто доброе пожелание. Ведь никто не назовет спортсмена чемпионом до завершения соревнований. Привычка выдавать желаемое за действительное наблюдается и сегодня. В частности, в некоторых взаимных инвестиционных фондах портфелями «акций роста» называют портфели, включающие акции, потенциал роста которых «выше среднего», а перспективы относительно роста прибыли – «благоприятны». Более корректное определение «компании роста» можно сформулировать так: «компания роста» – это компания, чистая прибыль которой в расчете на акцию в среднем росла как минимум на 15 % в год на протяжении по меньшей мере пяти лет. (Впрочем, компании, подпадавшие под это определение в прошлом, вовсе не обязательно будут подпадать под него и в будущем.) –Прим. Джейсона Цвейга.) 3. См. таблицу 7.1. 4. В таких случаях на Уолл-стрит говорят, что, во-первых, деревья не растут до небес и, во-вторых, что быки и медведи делают деньги, а свиньи годятся только на мясо. 5. Речь идет о двух исследованиях. Результаты одного из них, выполненного одним из наших студентов (H.G. Schneider) и охватывающего период с 1917 по 1950 г., в июне 1951 г. были опубликованы вJournal of Finance. Другое исследование, проведенное компанией Drexel Firestone – участником Нью-Йоркской фондовой биржи, охватывает период с 1933 по 1969 г. Результаты любезно предоставлены авторами. 6. В главе 15 приводятся три примера «особых случаев», которые имели место в 1971 г.