311 Грэм кратко излагает суть теории эффективного рынка, в соответствии с которой цена каждой акции отражает всю доступную участникам фондового рынка информацию о компании. При наличии миллионов инвесторов, которые каждый день ищут привлекательные объекты инвестиций, маловероятно, чтобы серьезные ошибки в ценообразовании акций наблюдались на протяжении длительных периодов. В связи с этим вспоминается старый анекдот о двух профессорах, прогуливающихся в парке. Один из них замечает валяющуюся на земле двадцатидолларовую банкноту и наклоняется, чтобы поднять ее, но другой профессор хватает его за руку и говорит: «Не стоит беспокоиться. Если бы это действительно была двадцатидолларовая банкнота, ее давно бы кто-нибудь уже поднял». Несмотря на то, что рынок не является абсолютно эффективным, в большинстве случаев он почти близок к эффективности, а потому разумный инвестор обязательно наклонится, чтобы поднять двадцатидолларовую банкноту, валяющуюся на рынке, но лишь после тщательного изучения ситуации и при условии, что его затраты (торговые издержки и налоги) будут невысоки. 312 Это одно из важнейших мест в книге Грэма. Инвестирование – парадоксальное занятие: мы инвестируемсегодня, но делаем это радибудущего. Однако, к сожалению, будущее практически всегда неопределенно. Темпы инфляции и колебания процентных ставок непредсказуемы. Экономический спад начинается и заканчивается внезапно. Геополитические потрясения (войны, товарный дефицит, теракты) случаются неожиданно. Судьба отдельных компаний и отраслей часто складывается не так, как ожидает большинство инвесторов. Поэтому инвестирование на основе прогнозов – бесполезное занятие. Даже прогнозы так называемых «экспертов» не более надежны, чем гадание на кофейной гуще. Для большинства инвесторов лучшее решение –обезопаситьсебя от покупки акций по завышенным ценам и собственной самоуверенности. Более подробно Грэм рассматривает этот вопрос в главе 20. 313 С учетом дробления акций. В начале 2000 г. будущее компании MicroStrategy многим инвесторам действительно казалось радужным. В 1999 г. курс акций вырос на 566,7 %, и генеральный директор компании Майкл Сейлор заявил: «Сегодня перед нами открываются еще более захватывающие перспективы, чем полтора года назад». Позднее Комиссия по ценным бумагам и биржам США обвинила компанию MicroStrategy в махинациях с финансовой отчетностью, и Сейлору пришлось заплатить штраф в размере $8,3 млн. 314 Jon Birger, “The 30 Best Stocks,” Money, осень 2002 г., с. 88–95. 315 Сегодня, когда вы читаете эту книгу, многое уже изменилось по сравнению с тем, что было в конце 2002 г. 316 David Dreman, “Bubbles and the Role of Analysts’ Forecast,”The Journal of Psychology and Financial Markets,vol. 3, no. 1 (2002), с. 4–14. 317 Вы можете рассчитать это соотношение самостоятельно, используя годовые отчеты компаний, или получить данные на сайтах www.morningstar.com или http://finance.yahoo.com. 318 Более подробно о том, какую именно информацию следует искать, читайте в разделах «Комментарии к главе 11», «Комментарии к главе 12» и «Комментарии к главе 19». Если вы не готовы прилагать даже минимальных усилий для изучения финансового состояния компании по годовым отчетам за пять лет, вы слишком ленивы и вам вообще не стоит работать с акциями. Перестаньте ломать голову над тем, как самому выбрать акции, и вложите деньги в инвестиционный фонд. 319 В ходе исследования, проведенного фирмой Friend-Blume-Crockett и охватывающего период с января 1960 г. по июнь 1968 г., сравнивалась доходность более 100 ведущих инвестиционных фондов с доходностью портфелей, сформированных на основе случайной выборки из более 500 акций крупнейших компаний, котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже. С 1965 по 1968 г. доходность инвестиционных фондов была выше, чем в 1960–1964 гг. К такому же выводу пришел и Грэм (см. главы 7 и 9). Но рост доходности был временным. Исследования показали, что доходность взаимных инвестиционных фондов в среднем была ниже доходности фондового рынка на величину, примерно равную операционным и торговым издержкам. Этот факт подтвердили и многие другие исследования, поэтому сомневаться в нем так же нелепо, как в том, что Земля круглая. 320 Как мы уже писали в разделе «Комментарии к главе 9», доходность инвестиционных фондов оказывается ниже доходности фондового рынка в целом по ряду причин. В частности, это связано с низкой доходностью той части активов, которую инвесторы держат в денежной форме, высокой стоимостью финансовых исследований и торговыми издержками. Отметим также, что показатели инвестиционного фонда, владеющего акциями 120 компаний (среднее количество акций, которыми владеют инвестиционные фонды), могут быть ниже показателей акций, входящих в расчет индекса Standard & Poor’s 500, если хотя бы одна из оставшихся 380 акций продемонстрирует очень высокую доходность. Чем меньше количество акций, которым владеет инвестиционный фонд, тем выше вероятность того, что онупустит акции компании, которая, как Microsoft, станет лидером рынка. 321 В этом разделе, как и в главе 14, Грэм раскрывает сущность теории эффективного рынка. Сегодняшние проблемы фондового рынка вызваны не глупостью финансовых аналитиков; это, скорее, «горе от ума». Все большее число аналитиков занимаются исследованиями фондового рынка, пытаясь найти выгодные объекты инвестиций, поэтому сделать это становится все труднее. Парадокс состоит в том, что чем умнее аналитики, тем большими дураками, неспособными сделать правильный выбор, они в итоге оказываются. Рыночная оценка акций – результат масштабной, не прекращающейся ни на минуту работы коллективного разума. В большинстве случаев этот коллективный разум рынка правильно оценивает большинство акций. И лишь в редких случаях мистер Рынок (см. главу 8) устанавливает цены наобум. 322 Грэм основал компанию Graham-Newman Corporation в январе 1936 г. и заявил о ее роспуске в 1956 г. после того, как перестал непосредственно участвовать в управлении активами. Предшественником этой корпорации было партнерство Benjamin Graham Joint Account, просуществовавшее с января 1926 г. по декабрь 1935 г. 323 Операции по «несвязанному» хеджированию включают покупку акций или облигаций одной компании и короткую продажу (т. е. ставку на падение курса) акций другой компании. «Связанное» хеджирование – это купля-продажа акций и облигаций, выпущенных одной и той же компанией. «Новые» хедж-фонды, о которых пишет Грэм, в 1968 г. активно привлекали инвесторов, но позже по распоряжению Комиссии по ценным бумагам и биржам США доступность хедж-фондов для рядовых инвесторов была ограничена.